"삼성물산 호황기 실적 반영해도 적정가격 '5만9269원"

"ISS 적정가격 오류 개입"

[아시아경제 임철영 기자]한국투자증권은 6일 자문의결기관인 ISS가 제시한 호황기 실적을 반영해도 적정가격이 주당 5만9629원이라고 밝혔다.

ISS는 앞서 삼성물산과 제일모직의 합병안에 대해 반대의견을 제시했다. 삼성물산이 적정가치 대비 49.8% 할인된 값에 합병비율을 산정했다는 게 이유다.

이경자 연구원은 "ISS의 밸류에이션에 오류가 개입돼있다고 판단한다"며 "보유 상장주식 계산시 전량 시장가치를 가정하고 있고, 영업가치 계산시 법인세 차감전 영업이익(EBIT)기준으로 호황기인 2014년 실적을 적용했다"고 분석했다.

이어 그는 "ISS가 제시한 EBIT는 관계사 배당금 중복 계상했으며, 영업가치 계산시 사용한 동종그룹은 정상 손익이 나오지 않는 상태로 밸류에이션 지표가 높게 형성된 상황"이라고 지적했다. 또한 기타자산 대부분 해외 현지법인으로 영업용 자산이어서 영업가치에 이미 포함돼있는 상황이라고 덧붙였다.

ISS의 가치평가방법을 그대로 따른다고 해도 적정가를 높게 설정했다고 주장했다.

이 연구원은 "보유 상장주식 계산 시 매각을 가정해야 하고, 매각 시에도 일반적으로 블록딜에 따른 할인율이 필요하다"며 "매각차익에 적용되는 세금효과를 감안해야 한다"고 말했다. 할인률은 10%로 가정하고, 세금은 24.2%를 적용했다.

그는 이어 "삼성물산의 영업가치는 2014년 역사적 정점으로 앞으로 하락할 가능성이 크다"며 "이를 그대로 가정해도 EBIT에서 관계사 배당금은 중복계산이므로 제외해야 한다"고 분석했다.

특히 "삼성물산의 영업가치를 계산에 활용한 동종기업은 현대건설이 적절하다"며 "두 회사 모두 타사와 달리 손익의 영속성을 가정한 상태에서 밸류에이션 평가를 받아왔다"고 강조했다.

마지막으로 이 연구원은 "대부분 해외 현지법인으로 이뤄진 기타자산은 제외해야 한다"고 지적했다.

임철영 기자 cylim@asiae.co.kr