[Why&Next]"밸류업" 외쳤지만…결국 '개미' 외면한 동원그룹

동원산업-동원F&B 포괄적 주식교환
"기업가치 제고 체감 어렵다" 회의론 확산
주주가치 제고를 위한 추가 대책 필요

동원그룹이 '밸류업(Value-up·정부의 기업가치 제고 프로그램)'을 내세워 추진 중인 동원산업과 동원F&B 간 주식 포괄적 교환 작업이 기업가치를 높이는 데 역부족이라는 지적이 나온다.

동원그룹은 동원F&B 상장폐지를 통해 식품 사업 재편과 기업 투명성 강화라는 두 마리 토끼를 잡겠다는 계획인데, 국내외 식품 사업 통합 및 인수합병(M&A) 성과가 단기간 가시화되기 어려운 만큼 소액주주 주주가치 제고를 위해 추가적인 조치가 필요하다는 것이다.

29일 식품업계와 금융투자업계 등에 따르면 동원산업과 동원F&B는 오는 7월13일 기준으로 주식교환을 완료할 예정이다. 동원F&B는 같은 달 31일 상장 폐지된다. 이번 교환을 통해 동원산업은 동원F&B 지분율을 기존 74.4%에서 100%로 높여 완전자회사 체제를 구축하게 된다.

앞서 동원그룹은 지주사인 동원산업이 지난 14일 이사회를 열고 동원F&B 주주가 보유 중인 주식을 동원산업 주식과 교환하는 안건을 의결했다. 이에 따라 동원산업은 보통주 신주를 발행해 동원F&B 주주에게 1(동원산업) 대 0.9150232(동원F&B)의 교환 비율로 지급하기로 했다.

울며 겨자 먹는 소액주주

이에 따라 동원F&B 1000주를 보유한 주주는 동원산업 915주를 받게 된다. 교환 후 가치는 28일 종가 기준 약 3710만원으로, 동원F&B 1000주 자체 가치(3560만원)를 소폭 웃돈다. 하지만 주식매수청구권 행사 가격(3만2131원)이 현재 주가(약 3만6000원)보다 낮아 매수청구권을 통한 이탈은 실익이 없다. 사실상 동원F&B 소액주주들은 상장폐지를 수용하고 신주를 받는 것 외에는 선택지가 없는 셈이다.

동원F&B 상장폐지 이후 김남정 회장 등 동원산업 대주주 지분율(78.0~83.9%)은 소폭 낮아지지만, 여전히 절대적이다. 또 기존 동원산업의 동원F&B 보유 지분율은 74.4%에서 100%로 확대되면서 동원산업의 지배주주 순이익은 약 330억원이나 늘어날 전망이다. 비율로는 약 10.5% 증가하는 것이다.

반면, 동원산업은 신주 발행을 통해 주식수가 3602만주에서 12.6% 증가하며 지분 가치가 11.2% 희석될 것으로 분석된다. 동원그룹의 포괄적 주식교환 방식이 소액주주 보호 측면에서 미흡하다는 지적이 나오는 이유다.

실제 2023년 메리츠금융지주는 자회사인 메리츠증권과 메리츠화재를 100% 자회사로 전환할 때 포괄적 주식교환 방식이 아닌 시장가 대비 30% 프리미엄을 얹은 공개 매수 방식을 선택해 소액주주를 배려했다. 대주주의 1주와 소액주주의 1주를 동등 평가하는 원칙을 세우고, 주주환원율도 50% 이상으로 유지했다.

서울 양재동에 위치한 동원그룹 사옥

한유정 한화투자증권 연구원은 "동원산업은 현재보다 특수관계자 지분율이 낮아지겠지만, 이를 기업가치 제고라 평가할 수는 없다"면서 "만약 동원산업의 자사주를 소각하지 않고 보유하고 있었다면, 자사주를 활용한 주주친화적 구조 개편이 가능했을 것"이라고 짚었다.

동원그룹은 2022년 11월 비상장 지주사였던 동원엔터프라이즈와 상장사인 동원산업을 흡수합병하면서 자사주 1381만주(지분율 27.7%)를 취득했는데, 이를 지난해 5월까지 주식 감자 등을 통해 모두 소각했다. 동원산업이 이들 자사주를 소각하지 않았다면, 동원F&B와 주식교환에 필요한 신주 452만주를 자사주로 충당하면서 동원산업 기존 주주의 지분율이 희석되지 않았을 것이라는 이야기다.

사업구조 개편 성과는 '먼 미래'

동원그룹이 동원F&B 상장폐지를 결정한 것은 글로벌 매출 구조의 한계 때문이다. 동원그룹은 2030년까지 식품 사업 해외 매출 비중을 현재 22%에서 40%로 끌어올리겠다고 선언했다. 하지만 미국 참치캔 기업 스타키스트를 제외한 해외 매출 비중은 전체의 1% 수준에 불과하다.

이에 따라 그룹은 동원F&B, 동원홈푸드, 스타키스트, 세네갈 자회사인 스카사를 통합해 '글로벌 식품 디비전'을 출범시키고, 북미·중남미·유럽 시장을 공략에 나선다는 전략을 세웠다. 먼저 K마케팅 전략으로 식문화 리서치 전담조직을 설치해 해외에서 선호도가 높고 K푸드 트렌드에 맞는 아이템을 선정하고 홍보할 예정이다.

다만 핵심 자산인 스타키스트도 성장 한계에 부딪힌 상태다. 스타키스트는 미국 참치캔 시장 점유율 46%를 차지하고 있지만, 최근 3년간 매출은 약 1조1000억원 수준으로 정체돼 있다. 글로벌 확장 목표를 달성하려면 추가 수조원대 매출 확보가 필수적이라는 평가가 나온다.

이를 위해 동원은 대형 식품기업 인수합병(M&A) 카드를 준비하고 있다. 글로벌 브랜드 보유 기업이나 상온 중심 영업의 스타키스트 약점인 콜드체인 보강이 가능한 기업을 중심으로 물색 중인 것으로 알려졌다. 현재 동원산업과 동원F&B가 보유한 유동성(현금 및 단기금융자산 포함)은 약 5700억원 수준이다.

하지만 이 같은 계획은 단기적인 성과를 기대하기 어렵다는 지적이다. 한 연구원은 "현재 회사 측이 계획하는 국내외 식품 사업 통합 및 M&A에 대한 성과는 단기간에 실현될 수 없다"며 "주주에게 기다림을 바라야 하는 상황에서 주주 가치 제고를 위한 결정이 추가로 이뤄져야만 한다"고 강조했다.

PBR 하락 우려…이재명 '저평가 기업 청산론'도 부담

동원산업과 동원F&B의 주가순자산비율(PBR)은 지난해 기준 0.5배다. 삼양식품(7.0배)과 오리온(1.1배) 등과 비교해도 낮다. PBR은 주가를 1주당 순자산으로 나눈 지표로, 1배 미만이면 시가총액이 순자산가치에 미치지 못함을 의미한다. 이번 주식교환으로 동원산업의 주당순이익(EPS)은 신주 발행(약 12.6% 증가) 영향으로 약 2% 하락할 것으로 전망된다. 순자산은 증가하지만, 주가 상승 폭은 제한적일 것으로 보여, PBR은 오히려 소폭 하락할 가능성이 있다.

금융투자업계 관계자는 "동원F&B 완전 편입은 장기적으로 이익 기반 강화에 도움이 될 수 있지만, 단기적으로 주가에 긍정적으로 반영되기 어려울 것"이라며 "글로벌 확장 성과가 본격화되기 전까지 시장 회의론은 당분간 지속될 수 있다"고 말했다. 이재명 더불어민주당 후보가 언급한 '저평가 기업 청산론'과 상법 개정 이슈도 향후 동원산업의 지주회사 구조에 부담 요인으로 작용할 수 있다는 전망도 나온다.

앞서 이 후보는 최근 여의도 금융투자협회에서 업계 관계자들과 만나 "PBR이 0.1, 0.2인 회사들의 주식이 왜 있느냐"며 "시장 물을 흐리는 것은 반드시 정리해야 한다. 적대적 인수합병을 하든지 해서 청산해야 한다"고 밝힌바 있다.

임혜선 기자 lhsro@asiae.co.kr