대재앙 日 ‘엔高의 역설’을 경계한다

짐 오닐 골드만삭스자산운용 회장
■ 1995년 골드만삭스 자산운용 글로벌 경제 리서치 공동대표를 시작으로 지난해 9월 회장에 올랐다. 브릭스(BRICs)라는 용어의 창시자로, 골드만삭스 자산운용의 수석 이코노미스트로 근무를 하던 시절 세계 증시의 트렌드를 읽어내는 능력이 세계 최고 수준이란 평가를 받았다.

일본 지진과 쓰나미 피해의 규모를 정확히 가늠하기란 불가능하다. 일본 총리는 제 2차 세계대전 이후 일본이 처한 가장 큰 참상이라고 상황을 설명했다. 어려운 시기를 겪고 있는 일본인들에게 위로를 전하며 친구와 사랑하는 사람을 잃은 분들에게 애도의 뜻을 전한다.

불가피하게도 일본 경제에 미치는 파장에 대한 질문을 하게 된다. 일본의 부채 규모는 GDP 대비 220퍼센트에 달한다. 그리스의 2배, 유럽경제통화동맹(EMU) 평균의 2배에 달하는 규모다. 일본 정부의 최우선 과제는 피해 지역을 재건하기 위해 필요한 지출을 집행하는 것이다.

장기적으로 해결해야 할 중요한 문제를 풀기 위해서 과도한 엔화의 강세는 막아야 한다. 최근 수년간 전문가들은 일본은행이 일본이 당면한 도전 과제를 앞에 두고 소심함을 보이는 것에 대해 당황스러움을 금치 못했던 것도 사실이다.

일본의 도전 과제는 한 단계 더 어려워졌으며 이제 일본이 무슨 일이 있어도 피해야 할 일은 엔화의 추가 강세다. 엔화 강세 행진을 이어갔던 이유에는 최근 수십 년 간 국제수지 흑자가 누적되었고 거기에 더해 엄청난 규모의 해외 자산이 누적됐기 때문이다.

일본 정부는 부채 문제로 몸살을 앓고 있는 반면 국가 전체로 봐서는 그렇지 않다. 경상수지의 정의를 보면 국민 총저축과 국민총투자 간의 차이를 의미한다. 일본이 수년 간 경상수지 흑자를 유지했다는 것은 시사하는 바가 많다.

그럼에도 최근 몇 년 간 일본의 국민 총저축은 가계저축이 감소함에 따라 기업부문에 의존하는 비중이 커졌다. 금융가에서는 일본 와타나베 부인의 활동에 대해 감탄을 금치 못하지만 사실 저축은 감소하고 있다.

미국의 가계 저축률이 일본보다 높아질 때까지 은퇴하지 않고 일하고 있을 거라고는 상상도 못했지만 저축률이 역전된 지는 벌써 일 년이 됐다. 미국의 가계저축은 일본의 2배 수준이고 총 정부 부채는 절반에도 미치지 못한다. 과거와는 사뭇 다른 모습이다.

지난 15년 간 다음과 같은 3가지 이유로 인해 이러한 견해에 공감하지 못했지만 2년 전부터 공감하기 시작했다. 첫 번째는 일본이 지금까지도 세계 최대 채권국이라는 것이다. 2009년 말 자료를 보면 일본의 순 해외자산은 3조 달러에 육박, 중국을 포함한 그 어느 국가도 일본의 최대 채권국으로서의 아성에는 범접하지 못하고 있다.

두 번째는 다른 나라에 비해 일본의 실질 GDP 성장률이나 성장 추세가 약하기는 하나 일본의 인구를 고려한다면 일본 국민의 부의 수준은 줄어들지 않았다는 것이다. 세 번째는 일본의 저축률은 상대적으로 높다는 것이다. 그러나 이는 2008년 글로벌 신용 위기를 겪고, 미국 가계 저축률이 높아지면서 상대적 수준으로 볼 때 변화를 겪고 있다. 바로 이 점 때문에 입장을 달리하게 됐다.

일본이 성장률을 높이려면, 생산성을 증가시켜야 하고 기업의 저축률을 낮춰야 한다. 그렇게 된다면 실질 또는 명목 GDP 성장률이 증가하는데 도움이 될 수 있다. 부채 증가를 GDP 수준에 묶어두기 위해선 명목 GDP 성장률이 증가해야 한다. 어떻게 보면 패(lose)-패(lose)의 상황이다.

경제 관측가들은 일본중앙은행이 경제성장률을 높이고, 디플레이션을 막고, 엔화의 질주를 막는데 상대적으로 소극적이라는 점에 대해 당황스러워 하고 있다. 순 해외 자산의 규모로 보았을 때 엔화 가치의 현 수준을 충분히 해명할 수도 있겠지만 그밖의 통화 가치평가 수단으로 보았을 때 엔화는 과대평가돼 있다.