“공개매수는 M&A기법일 뿐…소액주주 보호 못받아”

경쟁률 오르면 공개매수로 모두 팔지 못할 가능성
남은 물량 매수가보다 낮은 가격에 팔아야 할 수도

기업 인수·합병(M&A) 시장에서 소액주주를 보호하는 제도로 인식됐던 공개매수 제도가 오히려 소액주주에게 피해를 주는 수단이 될 수 있다는 지적이 나온다. M&A 과정에서 지배주주뿐만 아니라 소액주주에게도 정당한 지분 가치를 인정해주기 위한 제도지만, M&A 판도 변화에 따라 널뛰는 주가에 투자자들이 손실을 볼 수 있어서다.

하이브·컴투스, 보유한 에스엠 지분 전량 공개매수 참여

27일 금융투자업계에 따르면 카카오가 주당 15만원에 에스엠 발행주식의 35%를 사들이는 공개매수는 목표 물량을 넘어서는 '오버 부킹'으로 마무리됐다. 공개매수에 목표치의 2배가 넘는 물량이 접수됐다. 신청 물량이 초과함에 따라 공개매수에 참여한 주주들은 신청한 주식의 44%만 공개매수 가격으로 처분되고, 나머지 56%는 그대로 보유해야 한다.

이 과정에서 에스엠 지분 15.78%를 가진 최대주주 하이브와 지난해 말 4.2%를 취득한 컴투스는 보유하고 있던 에스엠 주식 전량을 카카오의 공개매수에 내놨다. 이들뿐 아니다. 에스엠 소액주주들도 대거 공개매수에 응한 것으로 알려졌다. 증권 업계 관계자에 따르면 공개매수 사무 취급 증권사인 한국투자증권 각 지점엔 청약 마감 당일은 물론, 이틀 전부터 일반주주들이 몰린 것으로 전해졌다.

카카오는 목표한 물량(833만3641주) 이상으로 청약이 들어오면 초과분은 매수하지 않고 안분비례로 매수물량을 할당한다. 이런 까닭에 에스엠 주주는 보유한 주식을 다 팔지 못했다.

매수 주체인 카카오와 카카오엔터테인먼트(15.78%), 에스엠의 자기주식(1.3%), 일찌감치 공개매수에 응하지 않겠다고 밝힌 얼라인파트너스자산운용 지분(1.1%) 등을 제외하고 모든 기관·개인이 공개매수에 참여했다고 가정하면 공개매수 청약이 가능한 주식 수는 2207만여주로 추산됐다. 청약 경쟁률은 최고 2.65 대 1까지도 올라갈 수 있는 상황이었다. 실제 카카오 측이 진행한 에스엠 공개매수의 최종 경쟁률이 약 2.27대 1로 집계됐다. 이에 따른 배정 비율은 44.1%로 정해졌다. 카카오 측은 공개매수 신청물량이 목표치를 넘어서는 경우 초과분을 매수하지 않고 안분비례 방식으로 매수물량을 할당하기로 했다.

공개매수 참여자들은 내놓은 물량의 44% 정도만 카카오에 매각할 수 있다. 하이브는 보유 중인 353만7237주 가운데 156만여주만 팔 수 있을 것으로 예상된다. 하이브가 주당 12만원에 에스엠 주식을 사들였기 때문에 이에 따라 생기는 시세 차익은 약 447억원이다.

공개매수로 팔지 못하고 남은 물량(198만여주)은 당분간 떠안고 있어야 할 공산이 크다. 이때 공개매수가 끝나고 에스엠 주가가 경영권 분쟁 이전 수준으로 돌아가면 하이브는 거액의 평가손실을 볼 수 있다. 27일 코스닥시장에서 에스엠은 9만7000원대에서 거래를 진행 중이다. 지난 2월 초 가격인 9만원대로 떨어지면서 현재 가격에서 하이브는 에스엠 주식 1주당 2만3000원 가량의 손실을 보게 되며, 이 경우 평가손실액은 450억원대에 이른다.

시세 차익 기대한 소액주주들 불만

소액주주들은 하이브와 컴투스 등 에스엠 주식을 대량 보유한 기관이 공개매수에 참여해 자신들이 매도할 수 있는 몫이 줄게 됐다며 불만을 나타내고 있다.

공개매수의 최종 득실을 따지려면 실패 물량 탓에 부담할 리스크까지 계산해야 한다. 23일 에스엠의 4월 선물 가격은 8만6300원에 거래를 마쳤다. 시장에서는 공개매수 이후 주가가 더 하락할 것으로 보고 있단 의미다. 시장에선 하이브와 카카오 합의 이후 주가가 한 차례 조정을 받았지만, 공개매수가 마무리된 이후인 27일부터는 주가가 추가 조정을 받을 것으로 예상하고 있다.

증권가에선 공개매수 가격인 15만원대는 주가수익비율(PER) 40배 수준이고, 11만원대의 주가는 PER 28~29배 수준으로 평가하고 있다. 경쟁사인 와이지엔터테인먼트(21배), JYP Ent.(29배)와 비교해 높은 편이다.

최근 시장에서 유행처럼 번진 공개매수제도의 실질적인 진행 과정을 지켜본 전문가들은 공개매수 제도는 M&A 기법일 뿐 소액주주를 보호할 수 있는 장치가 아니라고 강조했다. 공개매수 제도는 불확실성이 상당히 큰 제도라 현명한 투자 판단이 필요하다는 것이다.

공개매수는 매입 기간과 가격·수량을 미리 제시하고 증시 밖에서 불특정 다수인으로부터 주식을 사들이는 방식으로 진행된다. 주로 경영권 분쟁이나 적대적 M&A 때 활용한다.

올해 들어 에스엠뿐만 아니라 오스템임플란트 경영권 인수와 한샘 주가 부양 및 자금 조달을 위한 목적으로도 공개매수가 진행됐다. 공개매수 발표가 나오며 해당 주식 주가는 급등했다.

황세운 자본시장연구원 박사는 "공개매수 제도는 불확실성이 상당히 큰 방식으로, 일차적으로 경영권 확보를 위한 수단일 뿐"이라고 말했다. 황 박사는 "기업들도 시간·비용이 많이 들고 불확실성이 크다는 측면에서 선호하는 방식은 아니다"라며 "거의 최후의 수단으로 활용하는 성격이 더 강하다"라고 덧붙였다.

그는 특히 국내에서는 그동안 공개매수 제도가 제대로 운영된 적이 없었다고 강조했다. 이 때문에 경험이 없는 투자자들은 더욱 신중해야 한다고 조언한다. 장내 매수 후 공개매수에 응하더라도 100% 팔 수 있다는 보장이 없기 때문에 원하는 물량을 다 넘길 수 없다는 점을 반드시 기억하고 매매 전략을 짜야 한다는 것이다. 황 박사는 "장내 거래 가격보다 공개매수 가격을 더 높게 책정하는 게 일반적이지만 단순히 가격만 비교해선 곤란하다"라며 "공개매수에 응했다가 못 팔고 남는 수량은 매수가보다 낮은 가격에 팔아야 하는 상황까지 고려할 필요가 있다"고 말했다.

금융투자업계 한 관계자는 "지배권 확보를 위해 주식을 사들일 경우 일정 비율을 공개매수로 취득해야 하는 의무공개매수제가 내년에 도입되면 공개매수 사례가 더욱 늘어날 것으로 보인다"라며 "공개매수 참여 이후 매수자가 경영권을 포기하거나 경영진이 경영권 방어를 위해 대규모 유상증자에 나서 주가가 폭락하는 사례 등 다양한 케이스가 발생할 수 있어 숙고가 필요하다"고 말했다.

박소연 기자 muse@asiae.co.kr