"日 기업지배구조 개혁, 정부 전체가 주도…장기 추진돼야"

밸류업 1주년 기념 세미나서 日 사례 소개

"일본의 기업지배구조 개혁은 단순히 도쿄증권거래소(TSE) 차원이 아니라, 정부 전체가 주도한 이니셔티브였다."

후지 나오야 노무라증권 주식전략담당은 27일 오후 여의도 한국거래소에서 열린 '밸류업 1주년 기념 세미나'에서 한국 밸류업 프로그램의 롤모델 격인 일본의 기업가치 제고 정책들을 소개하며 이같이 밝혔다. 10년 이상 기업지배구조 개선, 자본 효율성 제고를 위한 정책을 펼쳐온 일본의 경우 최근 몇년간 외국인 자금이 본격 유입되면서 지난해 니케이지수가 약 35년 만에 최고치를 경신한 바 있다.

먼저 후지 담당은 TSE가 주도한 기업 지배구조 개혁이 진전을 보인 배경으로 ▲상황에 대한 적절한 이해 ▲지속적인 후속 조치 ▲투자자들의 지원을 꼽았다. 그는 "TSE는 다양한 투자자들과 활발한 커뮤니케이션을 통해 이니셔티브의 성과, 진행상황을 지속적으로 평가하고 그들의 피드백을 반영하고자 노력했다"면서 현장 조사 결과를 이후 프로젝트에 반영한 점 등을 언급했다.

후지 담당은 "이러한 TSE 이니셔티브는 정부 주도의 기업 생산성 향상을 위한 전체 프로젝트의 일환이었다"면서 "솔직히 말해 모든 프로젝트가 성공적이지는 않았다"고 자평했다. 일례로 2014년1월 JPX-니케이 400지수를 론칭했으나 시장에서 크게 관심받지 못했던 것이 대표적이다. 해당 지수는 단순히 시가총액 중심 지수와 차별화해 수익성, 기업지배구조, 투자자와의 커뮤니케이션 등 비재무적 요소도 고려한 것이 특징이었다.

그러면서 그는 "흥미롭게도 TSE의 가장 잘 알려진 프로젝트는 이런 기존 프로젝트의 한계를 극복하기 위해 출범했다"고 2022년 4월 TSE의 시장구조 개편(New Market Segments)을 언급했다. 이어 "많은 투자자들은 이러한 변화가 일본 기업들의 실질적 개선을 끌어내기엔 부족하다고 평가했고, 이에 TSE는 (일본 기업에) 자본비용 및 주가를 고려한 경영촉진 조치를 도입했다"며 '티어 3 요청(Tier 3 Request)'을 소개했다.

TSE에 따르면 일본 기업들은 현재 상황 분석, 이를 기반으로 한 사업계획 수립 및 공시, 이니셔티브 실행 등 세 가지 프로세스에 참여하도록 요구된다. 후지 담당은 조치 발표 9개월 후인 2023년 말을 기준으로 프라임마켓 상장기업의 40%가 공시에 참여했고 이후 참여율은 85%까지 확대됐다면서도 "초기 단계에선 공시 품질이 낮았다"고 꼬집었다.

이에 TSE는 문제점을 인식하고 공시의 질에 따라 기업을 다시 분리했다. 자발적으로 경영 개선 노력을 하는 기업, 개선 여지가 있는 기업, 전혀 공시도 하지 않는 기업 등이다. 그는 "TSE의 요청에 완전히 부합하는 기업은 일부에 불과했고, 공시 품질도 문제를 해결하기에 충분하지 않았다"면서 이후 TSE는 좋은 사례와 나쁜 사례(익명)를 공개하고, 투자자들과 소통하고자 하는 기업들을 강조하는 등 추가 대응에 나섰다고도 설명했다. 단순히 제도화하는 데서 끝나지 않고 지속적으로 평가하고 후속조치를 단행해온 것이다.

여기에 투자자들의 적극적인 움직임도 개혁에 힘을 실었다. 후지 담당은 "전통적으로 일본은 기업 간 지분 보유(상호출자)가 많았다"면서 "최근 들어 이런 비중은 감소하고 있고 외국인 투자자 및 연기금 비중이 급증했다"고 분위기를 전했다. 그는 이들 투자자를 중심으로 기업의 자본 효율성과 주주 환원 요구 목소리가 높다면서 "이러한 변화는 기업이 이러한 이니셔티브를 더 진지하게 받아들이도록 해 이니셔티브 성공에 주요 역할을 했다"고 평가했다. 일본의 총주주환원율은 지난해 자사주 매입 확대 등으로 인해 60% 이상으로 오른 상태다.

다만 후지 담당은 "일본 기업들은 지난 10년간 크게 변화했지만 여전히 개선할 부분이 있다"고 지적했다. 그는 "여전히 자본효율성 문제에 직면해있다"며 "일본 기업과 미국 기업을 비교해보면 일본 기업은 현금이 너무 많다. 비즈니스 포트폴리오를 살펴보면 사업 수익성이 매우 낮다"고 말했다. 그러면서 "앞으로 점진적으로 개선될 것"이라며 "이러한 개혁은 장기적으로 추진될 필요가 있다"고 강조했다.

조슬기나 기자 seul@asiae.co.kr