[CEO 단상]상장기업의 바람직한 주주환원정책

문정업 대신경제연구소 대표

일반적으로 국내외 상장기업들이 주주친화정책으로 많이 이용하는 방법은 자사주 매입이나 소각, 그리고 중간배당 및 기말배당의 확대이다. 우리나라 상장사들도 2014년부터 배당금을 늘리고 있고, 지난해에는 글로벌 금융위기 이후 최고의 자사주매입액과 소각을 보였다.

그러면 위의 주주환원정책 가운데 어떤 방법이 주주에게 득이 될까? 일반적으로 주주는 자본이득이나 배당소득을 위해 주식을 매입하는데, 과연 상장기업이 자사주를 매입하면 주가가 상승하여 주주의 부(富)를 안겨다 줄까? 결론은 그렇지 않을 확률이 크다는 것이다.

대신경제연구소에서 지난 10년 동안(2006~ 2015년) 국내 상장사의 자사주매입과 주가 상승 여부의 관계를 분석해 본 결과 서로 상관성이 없거나 오히려 역의 상관관계를 보인 해가 많았다. 자사주를 매입했을 경우 주가가 오를 확률(Hit ratio)은 10년 평균 41%이고, 그나마 2014년부터는 그 확률이 50%대로 올라오고 있다. 지난해에는 삼성전자와 SK텔레콤이 자사주를 대규모로 매입하였지만 주가는 하락한 것으로 나타났다. 이렇게 자사주 매입이 제대로 주가 상승으로 이어지지 못하는 이유는 자사주를 매입할 당시에는 유통주식수가 줄어들면서 단기적으로 상승할지 모르지만 기업의 자금 활용측면이 강해 언제든지 다시 장내에 물량으로 출회될 수 있다는 것을 반영하고 있는 것으로 풀이된다. 어쩌면 최근과 같이 대기업 집단 내에서 계열사의 자사주 매입은 2~ 3세로의 승계 과정에서 활용된다는 인식이 있어 그 효과를 보지 못하는 것으로 보인다.

그러나 자사주 소각과 주가 상승과의 관계는 지난 10년 동안 평균 정(+)의 관계를 보였고 자사주 소각으로 주가가 상승할 확률은 10년 평균 50%이고 2014년부터는 그 상관계수가 높게 나타났다. 단순 자사주 매입과는 달리 자사주 소각은 발행주식수의 감소로 인한 주당가치의 상승과 자본총계의 감소로 인한 자기자본이익률(ROE)의 상승 기대를 반영하는 것이라 할 수 있다.

한편 이러한 자사주 매입이나 매입 후 소각이 아닌 대주주 특수관계인의 지분매입은 주가 상승으로 이어지는 경우가 많았다. 이는 오너이자 최고경영자의 책임경영 의지의 표현이며 단기적으로 매입주식이 매물로 출회되지 않을 것이라는 기대가 깔려 있기 때문이다.

다른 한편으로 배당 확대와 주가 상승의 관계를 분석해 본 결과, 이 둘의 관계는 자사주 소각보다도 정(+)의 관계가 크고 배당 증가기대로 인한 주가 상승확률은 10년 평균 62%이고 2014년과 2015년에는 70%이상을 보였다.

결국 상장사들이 사용하는 주주환원 정책 중 주주입장에서 가장 좋은 것은 배당확대이다. 따라서 주식투자자는 실적호전이 예상되는 기업, 특히 주주의 몫인 자기자본에 대한 이익률(ROE)이 향상되는 기업을 찾아 투자해야 할 것이다. 물론 실적이 호전되었음에도 불구하고 배당을 늘리지 않거나 배당성향이 여전히 낮은 상장사들이 많다. 이는 주주 친화적이지 못한 기업의 지배구조에서 찾을 수 있다. 당 연구소에서 분석한 바에 의하면 대주주 특수관계인의 지분율이 아주 높은 일부 기업을 제외하고 대주주 지분율이 높을수록 배당성향이 높다는 사실에 주목할 필요가 있다. 그만큼 주주를 존중하고 배려할 줄 아는 기업이 배당도 높다는 것이다.

기업의 입장에서도 저성장시대에 주주 배려정책을 편다면 지배구조의 투명함을 보여 주고 배당확대 노력을 기해야 한다. 우리나라 상장기업 중 중간배당을 실시하는 기업들이 증가하고 2015년 연간 총배당액 증가율도 전년에 이어 순이익증가율보다 높은 20%대를 보일 것으로 추정되지만 아직도 미흡한 것으로 분석된다. 우리나라 상장사 전체 배당성향(배당금/당기순이익)이 20%대인데 비해 여타 신흥국은 33%, 선진국은 45% 수준으로 높다. 이 같은 낮은 배당성향이 그 동안 우리 주식시장 전체의 주가할인 요인으로 작용하고 있다는 것은 주지의 사실이다.

문정업 대신경제연구소 대표