[채텀하우스]②"밑빠진 독 한전이 블랙홀, 전기료 올려야"

PF발 금융위기, 진짜 오나

편집자주본지 경제·금융 싱크탱크 ‘아시아경제 채텀하우스’가 출범했다. 지난 1일 서울 중구 소공동 롯데호텔에서 ‘프로젝트파이낸싱(PF)발 위기 오나-한국 금융 심층 진단’을 주제로 곽영권 메리츠증권 전무, 김동원 전 고려대 초빙교수, 박재하 전 한국금융연구원 부원장, 임진 대한상공회의소 지속성장 이니셔티브(SGI)원장, 조원동 전 청와대 경제수석(가나다순)이 심층 토론을 벌였다. 참석자들은 “현 경기 침체 상황이 과거 국제통화기금(IMF) 외환위기 수준으로 가지는 않을 것”이라고 전망했다. 다만 위기 극복을 위한 정부의 역할을 어디까지로 봐야 하는지는 의견이 갈렸다. 선제적이고 적극적인 정책 대응이 필요하다는 쪽과 정부 개입이 되레 시장의 자연적 구조조정을 막을 수 있다는 반론이 팽팽했다. 당장의 시장 불안보다는 2023년 이후 심화할 양극화와 초고령사회에 대한 대비가 더 시급하다는 지적도 많았다. 아시아경제 채텀하우스는 참석자 명단은 공개하되 각 발언자의 발언은 익명 처리하는 '채텀하우스 룰'을 따른다. 토론 전문은 여러 편에 나눠 싣는다.

임진 대한상공회의소 SGI 원장(왼쪽부터), 조원동 전 청와대 경제수석, 이정재 아시아경제 경제미디어스쿨 원장 겸 논설고문, 김동원 전 고려대 초빙교수, 박재하 전 한국금융연구원 부원장, 곽영권 메리츠증권 전무가 지난 1일 서울 중구 소공동 롯데호텔에서 열린 제 1회 아시아경제 채텀하우스 토론에 앞서 기념촬영하고 있다./김현민 기자 kimhyun81@

◆ 사회=이정재 아시아경제 경제미디어스쿨 원장 겸 논설 고문

(참고)

PF발 금융위기, 진짜 오나서 계속

"경기 하강 국면, 2024년 2분기께 '업턴'"
"자금시장, 내년 상반기까지 많이 어려워"

<토론자 D> 최근 PF 위기는 이것이 구조적 문제인지, 아니면 단지 경기 문제인지 따져볼 필요가 있습니다. 내년과 올해 PF 상황을 보면 경기적인 것이라는 생각을 하게 됩니다. 저는 이게 결국 1965년 이후 평균 18개월이 걸린 수축 비즈니스 사이클(경기 순환)의 하나라고 봅니다. 이번 경기순환은 12번째가 될 것 같은데, 특징은 금리가 굉장히 빠른 속도로 올라갔다는 겁니다. 과거와 달리 정책 금리가 급속히 올랐습니다. 그 바람에 자산 시장, 특히 부동산 시장이 영향을 받고 부동산에 투자했던 PF 부분들이 큰 어려움을 겪고 있는 거 아닌가, 그러니 경기적인 현상이다, 이렇게 보고 있습니다.

C님이 말한 대로 현재 우리 자금 시장은 26조원의 한전채가 자금을 끌어들이다 보니까 기업들이 채권 발행이 안 되고, 그래서 은행으로 가는 거고. 은행은 대출을 해줘야 하는데 유동성 비율 규제 때문에 분모인 수신을 늘려야 하는 상황이 되는 거지요. 그게 은행채 발행으로 이어지고 이게 다시 회사채를 시장에서 외면받게 만드는 악순환이 이어지는 겁니다. 그래서 은행들에 은행채 발행을 좀 줄이면 그 돈들이 회사채로 가지 않겠느냐 그런 얘기까지 나오는 것 같습니다.

이런 상황이다 보니 자금이 부족한 PF 쪽은 위험해지는 거지요. 사실 PF 시장도 구분해서 봐야 합니다. PF대출도 브릿지론과 본 PF 2개가 있습니다. 본 PF는 부동산 실물이 있는 것이고 브릿지론은 토지 매입할 때 계약금 대출해주는 게 대부분입니다. 지금 문제가 되는 건 본 PF가 아니라 브릿지론입니다. 브릿지론은 규모도 작고 원래 위험도 큰 곳입니다. 본 PF야 개발 토지도 사들인 다음에 자금을 대출받은 거니까, 정부도 나 몰라라 하기 어렵습니다. 본 PF는 담보 가치가 있는 토지가 있고 이미 사람들한테 아파트도 홍보하고 심지어 분양도 마친 단계이기 때문에 이걸 그냥 놔두면 주택 시장에 위기 도화선이 될 수 있습니다. 그러나 브릿지 론은 다릅니다. 브릿지론은 계약할 때 10% 계약금 거는 것 대출받는 시장인데 그것을 정부가 도와주는 것도 사실 참 애매합니다. 브릿지론까지 공공자금이 또는 은행들이 들어가서 그 위험을 줄여주는 게 과연 맞나 이런 생각이 사실은 듭니다. 금융회사들도 스스로 리스크를 좀 져야 하지 않겠습니까.

게다가 B 님의 말씀처럼 인플레이션이 큰 변수가 될 것입니다. 인플레가 용인된다는 말은 부동산 시장에 명목 가치보다 실질 구매력이 더 중요해진다는 얘기와 같습니다. 예를 들어보겠습니다. 부동산 시장의 현재 거품이 얼마나 되나. 몇 퍼센트 오버 밸류드 돼 있냐. 그건 사실 알 수 없죠. 사람마다 다 다르고 지역마다 다르고 심지어는 건물마다 다 다를 테니까요. 그러나 예컨대 펀더멘털보다 30% 오버 밸류가 돼 있다. 그러면 이게 조정될 때는 명목 가치만 갖고 되는 게 아닙니다. 실질 구매력에 더 영향을 받습니다. 그럼 어느 정도냐. 현재 인플레를 한 3%로 보고 우리 잠재 성장률을 2%로 보면 5%포인트 정도는 실질 가치가 조정이 되는 거지요. 30%의 오버 밸류 중 매년 5%씩 실질 구매력 가치가 조정되고, 10% 정도는 인플레, 예컨대 명목 가치 하락으로 소화되면 한 4~5년 지나면 실질 기준 30% 오버 밸류까지는 조정될 가능성이 큽니다.

다면 명목 가치가 그 이상, 예컨대 '40% 떨어진다' 하는 것은 우리 금융권이 감당하기 힘든 쇼크가 되겠지요. 하지만 그렇게까지 명목 가치가 떨어지긴 어려울 것입니다. 실질 기준으로 보면 이번 인플레이션이 특히 굉장히 크기 때문에 부동산 시장이 더 빨리 조정될 수도 있겠다는 생각입니다.

진짜 관심은 내년 경기가 어떻게 될 것인가 인데, 우선 통계 자료를 보면 여전히 우리나라는 아직 경기 확장 국면입니다. 어제(11월 30일) 통계청 산업활동 조사를 보면 수출은 꺾였지만, 식당, 유통, 엔터테인먼트 같은 서비스 분야는 상당히 좋은 상황입니다.

다만 어제 조사 자료가 10월 기준이고 지금은 선행 지표도 이미 꺾인 상황이라 11월이나 12월이면 경기 확장 국면도 꺾일 것이라고 봅니다. 본격적인 수축 국면이 시작된다는 얘기지요. 그러면 언제까지 꺾일까. 언제까지 경기 하강 국면일까. 지금이 12번째 경기 순환 모델이라고 보면 65년부터 수축 국면이 보통 18개월이었습니다. 그렇게 보면 내후년 3월, 4월까지 수축 국면입니다.

그러면 이번 수축기가 평균보다 길 거냐 짧을 거냐. 저는 길 거라고 봅니다. 가계부채와 기업부채가 크게 늘어나 있는 상황입니다. 그러니 평균보다는 좀 길어질 수 있겠다고 봅니다. 게다가 이번 경기 순환의 가장 큰 특징은 금리가 굉장히 빠르게 올랐지만 올라간 금리가 언제 떨어질지 모른다는 겁니다. 내년 이후에 정책 금리를 내리기도 사실은 애매한 상황이거든요. 보통 때 같으면 금리가 떨어지면서 수요가 살아나서 경기가 업 턴하게 되는 건데 지금은 부채도 많은데다 금리가 상당히 높은 수준을 상당 기간 유지할 것으로 봐서 수축이 평균보다 길어질 것입니다. 물론 순환 사이클상 길어진들 최대 한 분기 정도일 겁니다. 그러면 내후년 6월, 여름 정도에 경기가 업 턴을 시작할 겁니다.

여기서 고민되는 점이 그렇다면 과연 바닥은 언제냐입니다. 한국은행은 작년 11월부터 금리를 올렸습니다. 그때는 코로나 상황에서 큰 폭으로 낮췄던 금리를 정상화하는 측면이 강했습니다. 지금의 인플레이션 대응은 지난 7월 빅 스텝을 기점으로 본격화했다고 봐야 합니다. 한국은행은 통화정책이 '실행한 지 2분기부터 시작돼서 시차가, 그리고 3분기에 최고에 이른다'고 얘기합니다. 통화정책의 약발이 제대로 나타나는 데는 3분기 정도 기간이 걸린다는 거죠. 그렇게 보면 통화정책의 효과가 최고조에 달하는 시점은 내년 2분기 정도가 될 것입니다. 그렇다면 금리 인상 효과가 본격적으로 나타나는 내년 1분기 때는 큰 폭의 하락이 나타날 수 있겠다는 생각입니다.

그런데 경기 사이클을 나타내는 경기 동행지표 순환 변동치를 보면 주식시장하고 비슷한 움직임을 보입니다. 처음에 뚝 떨어진 다음에 바닥을 한참 다지다가 다시 올라가는 식입니다. 그러니까 갑자기 뚝 떨어지는 구간이 있다는 거죠. 이게 주식 시장에서뿐만 아니라 경기 사이클도 비슷합니다. 지난 12번 사이클도 초기엔 뚝 떨어집니다. 그걸 감안하면 내년 1분기쯤에는 큰 폭의 하락을 예상할 수 있지 않을까 예상합니다. 그렇게 될 경우 내년 상반기까지는 자금 시장이 많이 어려울 것입니다. 비우량채 회사채 시장은 내년 내내, 심지어 내후년까지도 안 좋지 않을까 그런 생각을 하고 있습니다.

지난 1일 서울 중구 롯데호텔에서 열린 제1회 아시아경제 채텀하우스 'PF발 위기 오나｜한국 금융 심층 진단'에서 참석자들이 의견을 나누고 있다./김현민 기자 kimhyun81@

"이익 낼 수 있는 사업지 없어, 비우량채도 사줘야"

<토론자 E> 현재 자금 시장 상태는 위기감이 심각합니다. 단순히 자금 경색 차원이 아니라 유동성 리스크라고 보는 사람들이 많습니다. 채권 A등급 이하 시장과 단기 CP 시장은 유동성 리스크에 많이 노출돼 있습니다. 정부에서도 여러 조치를 통해 재빨리 대응했지만 단기 채권 시장에서는 투자 적격인 A1 등급의 건설사 CP도 거래가 안 되는 상황입니다. 레고랜드 사태 이후 국공채 시장도 닫혔었습니다. 한전채가 3년짜리가 6%대에 거래된다는 게 사실은 말이 안 되는 상황인 거죠. 시장 자체가 그 정도로 경색돼 있다는 얘기입니다.

사실 시장은 지난 5월경부터 지속된 미국 금리 인상 여파로 PF 관련 단기 CP 자금 시장은 서서히 변동성이 확대됐습니다. 미국의 금리상승이 자이언트스텝이 됨에 따라 단기자금시장은 더욱 빠른 속도로 경색됐습니다. 이런 상황은 중장기자금 시장에도 영향을 미쳤습니다. 정부가 50조의 돈을 조성하고 후속 대책을 내놔서 그나마 장기채 시장은 조금씩 풀려가는 상황이지만 지금 제가 제일 걱정하는 것은 단기채 시장입니다. 시장에서는 단기 자금 시장에 대한 위험을 지금 사실 무척 심각하게 받아들이고 있습니다. A2 물이나 싱글A급 채권이나 CP가 시장에서 거래가 안 되고 유동성이 막히면 이게 위쪽 A1 물이나 AA 채권에도 영향을 미칩니다. 우량 채권도 당연히 막혀버립니다. 이 부분에 대한 시장 안정화가 필요합니다. 최근 연기금이나 우정사업본부 등 투자기관의 채권과 단기 CP 시장 참여 비율이 급속히 감소함에 따라 시장 유동성이 더 어려워졌습니다. 정부의 지원대책과 별도로 이런 기관들의 시장참여 회복이 필요하며 우량채권만 전적으로 투자하지 않고 상대적으로 회사의 건전성이 확보된 A급 이하 채권과 A2 등급 건설사 CP에 대해서도 제한적이고 선별적인 투자가 이루어진다면 자금시장 회복에 보다 도움이 될 것으로 보입니다.

지금 금융사들의 자금 상황은 은행과 일부 우량 증권사 등에 자금이 몰리는 흐름입니다. 여전사(여신전문금융사)나 캐피탈, 중소형 증권사 및 저축성보험 비중이 높은 보험사들은 상대적으로 자금조달이 여의찮은 상황입니다. 그나마 정부에서 보험사에 대한 RP 확대를 통해 자금조달 이슈를 해갈하고 있습니다. 메리츠, NH 한국투자증권 등을 통한 중소형증권사(단기등급 A2 이하) 지원펀드 조성을 통해 유동성도 공급하고 있어 시장안정에 도움이 되고 있으나 보다 추가적인 시장조치가 필요하지 않을까 생각됩니다.

이걸 부동산 측면에서 들여다볼 필요도 있습니다. 부동산은 토지가 중요한데, 지난 정부에서 땅값이 많이 올랐습니다. 과거 1억원대 수준이던 강남의 최고급 상업용지 토지가 최근 3~4년 사이 4억~5억원을 호가하고 있습니다. 게다가 우크라이나 사태로 원재룟값, 인건비도 폭등해서 시공비가 약 1.2배에서 1.5배로 올랐습니다. PF가 진짜 어려운 상황이 됐다는 얘기입니다.

실제 강남권에서 최고 인기라는 재건축 단지들의 조합원 대출 이자도 얼마 전까지 연 2~3%였는데 최근에는 모두 8% 이상으로 올랐습니다. 이게 무슨 얘기냐면 사는 입장에서는 투자 매력이 크게 떨어지고 시공사 입장에서는 실질적으로 이익을 낼 수 있는 사업지가 없는 상황이 됐다는 얘기입니다. 여기에 미분양까지 늘면서 시공사의 채무 부담이 더 커지게 됐습니다.

그룹사가 있는 시공사는 그룹사를 통해서, 그룹사가 없는 곳은 없는 곳대로 HF(한국주택금융공사)나 HUG(주택도시보증공사)를 통해 미분양사업장에 대한 금융지원을 확대해야 합니다. 나중에는 어떻게든 결말이 나겠지만 지금 단기 시장 문제를 가볍게 보고 넘기면 고통의 시간이 더 길어질 수도 있다고 생각합니다.

"PF 위기는 언제든 정치 이슈로 발화 가능, 선제 대응 필요"
"한전채, 금융 시장 불안 도화선…답은 요금 인상밖에 없어"

<토론자 B> 저도 E 님 말씀에 전적으로 동감합니다. 거기에 하나만 추가하겠습니다. 바로 정치 이슈입니다. PF 부실로 증권사가 파산하더라도 시장 충격이 크지 않을 수는 있습니다. 고유 계정이 다 있으니까요. 하지만 PF에 자금을 댄 보험사나 신협, 새마을금고 이런 데는 어찌 되겠습니까. 서민들이 맡긴 돈이 날아가는 것 아닙니까. 당장 신협, 새마을금고 부채 탕감, 이런 정치 구호가 나올 수밖에 없게 될 겁니다. 그걸 어떻게 감당할 거냐. 새로 출범한 윤석열 정부가 이 문제 뒤치다꺼리하다가 시간을 보내는 상황이 올 수 있습니다.

아까 D님이 말씀하신 대로 지금이 경기 수축국면이고 내년 상반기에 훅 떨어지는 시기가 온다면 가장 먼저 충격을 받는 곳이 부동산 시장이고 이게 곧바로 정치적인 문제로 번질 수 있다는 얘기입니다. 정치 문제로 비화하면 그때부터는 구조적인 부분을 손댈 수 없고 단기 처방, 이를테면 돈 풀기 같은 처방밖에는 쓸 수 없게 됩니다. 그렇게 체력을 다 소진하고 나면 구조적이고 장기적인 문제는 손도 못 대게 됩니다. 그렇게 보면 정부가 부동산 규제 완화 조치를 처음부터 더 적극적으로 서둘렀어야 한다는 생각입니다. 아울러 이번에 예금자보호법 시행령을 다듬는데 금융안정기금 이런 것들을 많이 할 필요가 있고 새마을금고나 신협 부문도 문제 있는 부분은 솎아내야 할 것입니다. 그래서 무조건 지원이 아니라 선별적, 합리적 지원 체계를 갖춰야 한다는 생각입니다.

한전채 문제도 잘 풀어야 합니다. 한전은 올해 30조원의 당기 순손실이 예상될 정도로 문제가 심각합니다. 한전의 적자는 대규모 한전채 발행으로 이어져 이게 금융시장의 불안정, 불확실성의 상당한 원인 제공자가 됐습니다. 답은 전기료 인상밖에 없습니다. 전기료를 올리고 서민에 대해서는 에너지 바우처를 제공하는 식으로 해결해야 합니다. 그래야 금융 시장의 불확실성을 제거할 수 있습니다. 아울러 전기료 인상을 계기로 전력 요금 체계도 개편할 필요가 있습니다. 구조적인 문제를 다룰 체력을 지키기 위해서도 이런 단기적인 문제에 대한 처방을 더 미뤄서는 안 됩니다.

아까 D님은 지금 위기의 많은 부분이 경기 순환적인 문제이기 때문에 조금 느긋하게 봐도 되지 않겠냐고 말씀하시는데, 저는 그런 시각은 굉장히 경계하고 싶습니다. 지금 위기가 물론 경기적인 요인도 있지만, 경기적인 요인이 결국 구조적인 문제로 돌아가거든요. 그런 부분을 간과해서 시간이 지나면 해결되겠지, 하는 생각을 가져서는 안 된다고 봅니다. 조금 더 위기감, 말하자면 시급감을 갖고 정부가 대처를 해줬으면 좋겠다, 그런 생각을 합니다. (다음편에 계속, 참조 : "내년 경기 V자보다 L자…최악 막는 게 최선")